Автор: Александр Кургузкин (mehanizator).
Есть такое направление в инвестировании, называется «распределение активов» (asset allocation). Оно нам рассказывает, как правильно набирать в портфель разных активов, чтобы получить максимальную доходность к риску. Марковиц и все такое прочее.
Я попробую дать альтернативную оценку этому занятию. Проблема с этим подходом в том, что риски портфеля обычно меряются по локальным рыночным ценам, что в случае долгосрочного инвестирования довольно неоднозначно. Долгосрочный инвест-портфель логически опирается на потоки доходов, нужно ли тащить в систему принятия решений рыночные оценки этих потоков — гораздо более волатильные, нестабильные, и, что существенно, рано или поздно возвращающиеся к обоснованным оценкам?
Когда вы инвестируете в локально-рискованный, но потенциально доходный актив вроде акций, вы можете по-разному выстроить собственное отношение к рискам, возникающим по дороге к прекрасному светлому будущему. Если вы слишком близко к сердцу воспринимаете рыночные оценки портфеля, то вам да, придется как-то минимизировать их просадки и учитывать масштабы волатильности локальных цен, масштабы их отклонений от обоснованных оценок.
Но на самом деле у вас есть выбор как воспринимать просадки. С точки зрения долгосрочных целей просадки портфеля не только не создают проблем, но даже наоборот, они создают возможности. Коррекция на рынке акций это прекрасный случай перебалансировать побольше в просевшие активы, купить потоки доходов по хорошим ценам и получить бонус для будущей доходности. Нет особенных причин воспринимать просадки близко к сердцу, если горизонт долгосрочный, плеча нет или оно минимальное, и вы можете себе позволить эти просадки просто пересиживать. Отношение к локальным просадкам это чисто психологическая проблема, с которой можно работать, если она мешает делу.
Таким образом, нет необходимости набивать в портфель всего подряд в надежде, что у вас там случится диверсификация с раскорреляцией, которые уменьшат просадку, не сильно убив доходность. Есть вероятность, что вы будете расплачиваться доходностью много лет только для того, чтобы обнаружить, что в момент реально сильного стресса вся раскорреляция вдруг куда-то исчезла. Нужно ли вам этим заниматься — зависит от вашего отношения к локальным рыночным оценкам. Если вы научитесь воспринимать локальные убытки как «бумажные» и игнорировать их, это, скорее всего, принесет бОльшую пользу вашим долгосрочным результатам, чем разводнение портфеля акций всяким мусором.
Автор: Александр Кургузкин (aka mehanizator)
Комментарии:
pifman: Баффет достаточно давно лаконично отметил, что диверсификация это защита от невежества.
EdgeStone: Не знаю, никакая «психотерапия» не помогла бы в период медвежьего рынка с 2007 по середину 2009, минус 50%-80% по портфелю без плечей постоянно нараставший с ускорением минус в течении 2х лет…трудно воспринимать как «бумажные». Так может считать, только тот, у кого не было реально долгосрочного портфеля в эти годы.В теории всё красиво, а на практике, такое очпнь трудно пересидеть даже без плечей.
mehanizator: как-то я не могу отделаться от ощущения, что о трудностях пересиживания просадок долгосрочного портфеля рассказывают те же люди, что шарашат на фортсе на все плечо 🙂
mehanizator: про то, как обходить ужасы инвест портфелей, я писал здесь: /post/indeksnoe-investirovanie-luchshe-chem-vy-dumali-852
EdgeStone: Посмотрел
«Таким образом, за три шага мы получили индексную стратегию с Шарпом в районе 1.3 и исторической доходностью в районе 12% годовых на долю в акциях. Комиссию, плату за плечо, налоги на дивиденды я не учитывал, но существенно на результат они не повлияют. »
12% исторической доходности это НА ДОЛЮ В АКЦИЯХ только? Или на весь портфель?
mehanizator: на долю в акциях — это оценка по цифрам доходности индексов S&P
EdgeStone: mehanizator:
как-то я не могу отделаться от ощущения, что о трудностях пересиживания просадок долгосрочного портфеля рассказывают те же люди, что шарашат на фортсе на все плечо 🙂
Да? Ну вот про то, как пересиживали просадки фонды в США, хорошо написано например у вице-президента Морган Стэнли Бартона Биггса в его последней книге Путь Хеджера.
EdgeStone: mehanizator:
на долю в акциях — это оценка по цифрам доходности индексов S&P
А историческая доходность такого портфеля в целом (акции+облигации) какая получается?
Т.к. у вас шакалы нет, то по графикам оценить невозможно.
mehanizator: посмотрите мою сегодняшнюю статью, там примеры портфелей и графики с доходностями:
/post/dostatochno-li-piva-v-vashem-investitsionnom-portfele-894
mehanizator: но вообще из графика же видно отношение годовой доходности к средней просадке, кладете нужную вам среднюю просадку и от нее считаете доходность.
EdgeStone: mehanizator:
Проблема в том, что в момент формирования такого портфеля году в 2005 например, мы риск заложим исходя из прошлых данных (например такого же, как у вас теста), а потом у нас случится 2007-2008-март 2009, и мы просадку историческую значительно превысим.
mehanizator: Заложите с двукратным запасом.
EdgeStone: mehanizator:
Заложите с двукратным запасом.
Тогда опять же целевая доходность будет слишком низкой.
mehanizator: вы определитесь, что вам нужно от жизни, большая доходность или низкие просадки.
mehanizator: если вдруг низкие просадки, тогда однозначная рекомендация — банковский депозит.
EdgeStone: Да тоже, что и всем, нормальная доходность при низкой просадке.
А что, кому-то нравятся стратегии с исторической доходностью 3-5% и максимальной просадкой 20-30%?
EdgeStone: Если про меня, то цель получать 20-30% годовых, при максимальном риске в 10-15%.
mehanizator: То есть на моих картинках вы видите среднюю годовую доходность в 5-6 раз меньшую просадок? Наверное, зрение у нас по-разному устроено.
Годовая доходность вдвое превышающая просадки — вам тогда в сторону инвест портфелей в принципе смотреть не стоит, там такого нет и не будет. Да и вообще завышенные ожидания, имхо.
EdgeStone: Ожидаемая прибыль в 2 раза выше ожидаемой просадки — завышенные ожидания? 50/50 ?
А какие не завышенные тогда?
Нет, на Ваших картинках всё ок как раз, на них просто нет шкалы в %, поэтому не понятно, какая у вас доходность портфеля, и соответственно не понятно, какие у вас риски.
А т.к. такие портфели стоп-приказов не предполагают,(в отличии от того же алго), то мы должны оценить возможную просадку такого портфеля, например, как Вы предлагаете, максимальная просадка на истории умноженная на 2, и исходя из нее построить портфель, а потом сравнить его с доходностью депозита за тот же период с учёто изменений ставки и сложных процентов, ну и дивы, комисс и налоги тоже надо учесть,
Тогда можно оценить интересен такой портфель или нет.
Только даже двойная просадка на истории при формировании портфеля до 2008 года могла не спасти от просадок, которые психологически очент трудно выдержать.
Знаете, мне почему-то кажется, что у вас не было такого или подобного инвестиционного портфеля в 2007-2009, просто вы действительно относитесь к гигантским просадкам в тот период, как к бумажным, виртуальным, а вот в реальности всё было просто ужасно, т.к. до этого такие сценарии при формировании портфеля никто не закладывал.
mehanizator: Если у вас есть отношение доходности к просадке, вам не нужна шкала. Если отношение 1:1, это значит, что при одном плече у вас 20% доходность при 20% просадках, при другом плече 40% доходность при 40% просадках.
Просадки, конечно, психологически сложно держать, но в случае инвест портфеля вам будет помогать уверенность, что это все временные трудности, а в случае алго такой уверенности нет и быть не может.
Те методы, что я предлагаю (стабильные акции, нормировка к волатильности, добавление гособлигаций) позволяют ожидать годовую доходность к просадкам 1:1. Для вашей цели в 25% это означает просадки в 25%. Они могут казаться вам, как вы говорите «ужасными», только потому, что вы серьезно полагаете, что у вас есть какая-то альтернатива.
Конечно, есть люди, которые показывают стабильно лучшие результаты, но это спецы в своих областях, опционы там, или микроструктура рынка, или HFT.
Вот, например, Рональдо классно играет в футбол. Если вы ожидаете, что попинав мячик пару лет станете играть как Рональдо, у вас завышенные ожидания. Скорее всего вы просто потеряете время и деньги, а отношение доходности к просадкам у вас в итоге будет хуже, чем у инвест стратегий. А то и вообще сольетесь на скрытых рисках.
EdgeStone: Это конечно всё верно,
Но, вы из только вашего личного опыта считаете, что альтернативы нет,
а мой опыт говорит о другом,
вы например сами назвали альтернативу — опционы.
Ну условно говоря можно не быть Роналдо (Джеймсом Саймонсом из Rentech), а быть условно Кокориным, или даже Денисом Черышевым, который не выдерживает конкуренции с Роналдо в Реале на место нападающего, но, при этом неплохо играет и зарабатывает.
EdgeStone: Я при этом ни сколько не противник инвестиционных портфелей, они имеют много плюсов, но просто мне кажется, вы их абсолютизируете.
EdgeStone: Если регулярно и честно десять лет подряд заниматься фитнесом, при этом читая хорошие научные материалы по методике занятий и питанию, может в силу меньшей генетической одаренности, вы не станете Мистером Олимпия, но будете здоровее, красивее, атлетичнее 90% своих ровесников.
А если вы от природы 2 метра ростом с широкими плечами и мощной конституцией, да еще и спортивным детством за плечами, ваши шансы на успех резко повышаются.
mehanizator: В случае рынков все гораздо печальнее. Вы можете 10 лет «качаться», чтобы обнаружить, что результаты вашего труда минимальные или их нет вовсе.
Условно говоря, если вы работаете с источником где 10% сигнала на 90% шума, вы можете за 20% усилий ловить 8% сигнала и за 80% остальных усилий чтобы поймать остальные 2%, причем результат этих 80% будет выражен в том, что ваша просадка уменьшится с 25% до 20%. Или может оказаться так, что вы будете уверены, что ловите 20% сигнала, а потом придет черный лебедь.
EdgeStone: Это верно,
Но разве тоже самое не относится к портфельному инвестированию и опционам?
Почему метрики, работавшие на истории, по которым вы отбираете акции в портфель, не могут престать работать в будущем?
Почему рост акций с учётом дивидентов должен на длинных периодах обгонять инфляцию? Потому что так было в прошлом на американском рынке и есть теория объясняющая этот факт и прогнозирующая такое положение вещей в будущем. Но такое справедливо только не всегда и не для всех рынков, не для всех метрик, не для всех акций и облигаций и т.д.
Вы на это возражаете, что умеете выбирать акции, облигации, рынки, и т.д. Таким образом, Вы в этом мастер, Роналдо т.е.
Но кому то подходит качалка, а кому-то лучше марафон и верховая езда.
Дабы дискутировать более академично и отвлеченно, можно обсудить торговлю опционами, с точки зрения, того, каких успехов может добиться человек с математическим образованием в течении 10-ти лет торговли опционами?
mehanizator: Риски есть везде, в том числе и скрытые. Вопрос в том, как оптимизировать отдачу на риск. Считаю, что инвест стратегии оптимальны в этом отношении, а всякие специальные вещи это лотерея. Может работает, может нет. Может добьется успеха, может нет.
EdgeStone: В Пути Хеджера Бартона Биггса (перечитывал недавно), хорошо описано, цикличность успеха разных концепций инвестирования, на примере value и growth.
Если слишком много денег и людей вкладываются в один формализуемый метод инвестирования ( эллиотчики и прочая эзотерика к ним не относятся), то такой метод со временем теряет эффективность до близкой к нулю, а потом по мере оттока денег, через время, снова начинает работать.
Большинство инвесторов, кто применял momentum, value, growth, опционы и экзотические деривативы были и «на коне» и терпели полныф крах, всё циклично.
EdgeStone: Кстати, сейчас, для value может снова наступает удачное время.
Ну вот я например, не спец в портфельном инвестировании и хочу отдать деньги профессионалам, а сам дальше буду торговать свой венчур в алго и опционах.
Я прочитав на вашем сайте статьи про value, хочу купить портфель etf
QVAL,PWV, SCHD для акций и что-то для облигаций типа TLT, UST и т.п.
с инвест горизонтом в 10 лет.
Как вы оцениваете такое решение, с точки зрения формирования инвест портфеля?
mehanizator: Не очень понятен ваш интерес к value, учитывая вашу чувствительность к просадкам. Не думаю, что он вам психологически подходит. Value это «покупай бизнес с дисконтом и сиди жди». Просадки там вообще никак не входят в уравнение.
Приведите, пожалуйста, пример инвестора, кто применял value подход и потерпел полный крах. Или «крах» это на самом деле «отстал от индекса»?
EdgeStone: Сколько value фондов закрылись в 2008-2009?
Какие в среднем у них были результаты в этот период?
ИМХО, если чистая доходность value портфеля на длительном периоде от 10 лет уступает индексу это не катастрофа, это просто бессмысленно, а если она уступает депозиту с учётом сложных процентов, это близко к катастрофе.
Просадки нет в уровнении?
Если о краткосрочной просадки в каких то пределах 20%, ну 30%, допустим, но, честно,
Вас не смутит просадка больше 50% по портфелю даже краткосрочная?
или если по итогам 10ти лет у вас будет минус — тоже ничего, всё ок?
Если я хочу оплатить ребенку учебу в хорошем западном универе через 10 лет, то мне важен результат на этом периоде.
Давайте честно, вы сами, или кто-то из ваших знакомых торговал value реально сами лет 10 хотя бы?
Повторюсь, у меня просто нет таких. Вы, как сами писали, value тоже не торгуете, видите лучше альтернативы.
Результаты Баффета последние лет 10 не обгоняют индекс.
При том, если про трейдинг, опционы, алго, и т.д. , то мы оба знаем с Вами Горчакова и Салтыкова, я знаю еще много людей реально и тихо зарабатывающих в алго и опционах, Рославлев, Дронин, Каленкович,Фишман и собственно Вы тоже сами ))
EdgeStone: У меня интерес в долгосрочным портфелям обычный, диверсифицировать риски по типам активов и стратегий.
Часть накопленного капитала хочется вложить в другие направление инвестирования, не в то, чем сам знаимаюсь.
Но, т.к. погружаться особо нет желания, интересно мнение, тех кто в теме, о целесообразности покупки value etf, как альтернативе формирования портфеля самому?
mehanizator: «При том, если про трейдинг, опционы, алго, и т.д. , то мы оба знаем» — это «ошибка выжившего» в чистом виде.
Правильно поставленные вопросы:
Из 1000 пришедших в трейдинг/опционы/алго сколько через 20 лет заработавших? Из 1000 пришедших в value сколько через 20 лет заработавших?
Я думаю, что во втором случае цифра на порядок, а то и на два, больше.
mehanizator: Я уже предложил подход, который считаю оптимальным (стабильные акции, контроль риска). Жаль, что моя аргументация в его пользу оказалась не убедительной. Выступать адвокатом подхода, который с моей точки зрения не оптимален и который я не торговал и не планирую (value) мне не особенно интересно.
EdgeStone: Мне Ваш подход как раз очень нравится, Ваша аргументация вполне убедительна, лично меня Вы вполне убедили.
Я то как раз сейчас активно, но конечно специально с критических позиций, чтобы не очаровываться, хочу предельно непредвзято и трезво разобраться в value и портфельном инвестировании.
Например, парный и баскет трейдинг (кроме HFT) на данном этапе моей эволюции мне кажется шаманством и самообманом, как и прочий big data mining, генетические алгоритмы, macro и т.д.
А вот value мне лично кажется имеет реальную основу.
Но хочется понять все тонкие моменты.
Это знаете, как в переговорах с ктайцами, если они ваш товар или фирму активно и бесконечно критикуют, но при этом не уходят, значит они на самом деле очень заинтересованы.
И мне очень нравится ваша критика алго, т.к. она позволяет критически взглянуть на свои системы, от чего то и отказаться даже, а в что-то наоборот подтвердить.
Такие дискуссии очень ценны и полезны, спасибо Вам за ответы и за сайт.
EdgeStone: В теории, конечно, в value из 1000 пришедших через 20 лет должно быть больше выживших, чем в алго и опционах, и понятно почему.
Value- это как марафон, а алго- это как некий байк собственной конструкции, и пока в марафоне человек пройдёт неплохую дистанцию, у конструктора скорее всего ничего не будет готово, а потом врядли вообще поедет, а если поедет, то высок шанс разбиться, это так.
Ну вот из стартовавших в марафоне, сколько его не бросят на полпути?
Кто реально сможет спокойно инвестировать с 95-го 20 лет, не разочаровавшись и не бросив value в кризис 97, 99, dot.com, 11.09.2001, медвежий рынок 2003, 2007, 2008, дно рынка в марте 2009,2011 и т.д.?
Таких тоже будет немного, если мы про частных инвесторов говорим.
Так что, если задать вопрос
«Кто из 1000 человек, зашедших в алго и в value через 20 лет будет иметь чистую прибыль больше прибыли депозита (по средним ставкам в каждом году со сложными процентами) ?»
Боюсь, что число будет примерно одинаковым
EdgeStone: По поводу ошибки выжившего, то же можно сказать и про value,что при историческом обосновывании этого метода, надо учитывать и «выбывшие» акции, которые тоже могли попасть в портфель, но при демонстрации силы value на истории, обанкротившиеся компании в портфелиине включают.